房产深度(四):房价何时会普涨?

在房产深度一：《中美地产危机的同与不同--认清历史方能预判未来》中，多闻对中国这轮房价为什么会跌，以及为什么中国这轮调整比美国更难出清做出了分析。

在房产深度二：《房价由什么决定--上涨与下跌周期的不同定价逻辑》中，对于房价到底由什么决定，多闻全网首次提出了“短期看政策和金融，中期看库存和需求，长期看人口和财富”的分析框架。

图表1：历史观点截图

来源：多闻智管家微信公众号

在房价深度三：《房价的底部在哪里--从上海二手房月成交破3万套，看懂本轮楼市真正的底部逻辑》中，面对底部到底该怎么判断，多闻提出，这一轮楼市主基调会是城市分化、板块分化、业态分化，底部也不会全国同步出现，而会先从少数核心城市、少数高流动性板块、少数租售比更合理的房子开始。

在房产深度四中，多闻自然要回答另一个更进一步的问题：局部见底已经开始出现，房价还要满足什么条件，才会从“结构性修复”走到“更大范围的普涨”？

误区一：把政策放松直接等同于房价普涨。

很多人谈“房价何时会普涨”，脑子里想的还是上一轮行情留下来的经验：政策一放松，楼市就会起来；一线城市一动，全国就会跟；成交量一恢复，价格很快就会抬头。过去这些经验在特定时期有解释力，放到今天，已经远远不够。

先说政策。中国当然是一个政策敏感度很高的市场。政策一出，市场会有反应，成交会波动，情绪会修复，预期也会变化。但问题在于，政策这个短期变量，能改变节奏，能改善边际，能带来局部反弹，却很难单独把已经形成的中长期趋势完全反转过来。自2016年12月，中央经济工作会议上，首次提出“房住不炒”到房价2021年彻底反转，也经历了4/5年之久。由此可见，政策代表的是长期方向，但每个单一政策都只能短期见效，需要不断用“组合拳”才能打出效果。

在房产深度二：《房价由什么决定》里多闻已经写得很清楚，过去几年密集出台的放松限购、降低首付比例、下调房贷利率、优化公积金等组合拳，一度能够让房价止跌甚至反弹，但始终没能扭转房价以年为单位下行的整体趋势，因为中期真正决定方向的，仍然是库存和需求，政策（如放松限购）以及相关金融举措（降首付，降利率等）仅在短期有效，且短期内房价暂时反弹，整体空间也有限。

误区二：只要有人口流入，房价必然会上涨。

人口流入当然重要，甚至非常重要。长期看人口和财富，这一点到今天依然成立。一二线城市、强省会城市，仍会持续吸纳人口、就业和财富，这决定了它们长期价值不会轻易消失。多闻在房产深度三：《房价的底部在哪里》里也已经讲过，对今天做家庭资产决策的人来说，更有现实意义的是未来10-15年的趋势。在中期维度上，更大因素来源于库存--当前很多城市过往土地供应过大，在建和建成房产数量众多。在供大于求的前提下，租售比将决定房价的底线。在房价下跌，租售比趋于合理的这5年（2021-2026），刚需和改善的不少需求被暂时压制。对大城市来说，在2040年之前，仍会持续吸纳大量就业人口与家庭财富，只是长周期因素被中周期因素压制。

图表2：历史观点截图

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但人口流入只能说明一个城市有没有长期支撑，解释不了它什么时候涨、会不会普涨、哪些板块先涨。人口、财富、产业、库存、租售比、承接力，必须放在一起看。长期有支撑，不等于中期马上上涨。中期价格能不能真正稳住，最后还是要看库存消化、需求修复、居民资产负债表有没有改善。

误区三：把成交量回暖直接理解成价格马上就会涨。

上海就是最典型的例子。上海二手房这段时间成交量确实火爆，3月网签重新站上3万套区间。这当然是积极信号。但多闻在房产深度三：《房价的底部在哪》已经点得很清楚，这次成交的主力并不是所有板块、所有房子，而是大家过去不太看得上的老破小，以及总价集中在300万元左右的房产。

这类房子之所以先成交、先活跃，是因为它们率先进入了普通刚需家庭可以接受的价格区间。对自住买家来说，买房并不是纯粹的投资行为，他们更看重的是现实现金流：租这套房每个月花多少，买下来后月供增加多少，这部分差额自己能否承受，公积金能否覆盖掉一部分压力。比如，一套售价200万的房子，月租在5000元左右（租售比3%），而买下后的月供在7000元上下，如结合公积金贷款则月供更低。很多家庭会发现，这个差距已经基本合理，因为租房再久也是给房东供房，而背完房贷房子将是自己的。也正因为如此，当价格回落到租售比合理的区间后，真正的承接力量就会先出现。

所以，上海现在最先被市场接住的，并不是最贵的房子，也不是最有想象空间的房子，而是最先进入“算得过账”区间的房子。也正因为如此，成交量上去了，整体价格却未必同步上行。另外，低总价房成交占比提升，会压低整体成交均价，这是一个统计上的烟幕弹--还是要看同小区的成交价格而不是城市成交均价。量回暖，说明市场开始有人接盘；价没起来，说明接盘力量当前还主要集中在低总价、强刚需、高流动性的产品上。 一旦这类产品上涨幅度过大， 就又丧失了其“性价比”，又会变成买不如租，所以这对于“普涨”来说，还差得很远。

误区四：将一线城市先涨和房价普涨直接画等号

一线城市会先修复，但先修复的不是“一线城市所有房子”，而是一线城市里那些总价更可承受、租售比更优、流动性更强的资产。城市能级高，只能说明长期承接力更强，说明产业、人口、财富都更容易集中，说明它在未来的分化行情里更有优势，不代表所有板块都会同步止跌，也不代表所有房子都会最先上涨。尤其是广大三四线城市以及县城，都缺乏房价大幅上涨的基础。

某些观点认为房价能在几年内回前高，多闻认为也无此可能。因为房产总量已不再短缺，20、21年非理性情绪下，已经代表了泡沫的高点。任何轻信房价能普遍回前高的人，都有可能在过度乐观的预期下，产生错误的配置方案。

误区五：面包一定贵过面粉

当任何一件商品供大于求时，都会造成价格下跌，而成本并不是价格的底线。而“面包贵过面粉”这种说法，不过是中介推销的话术--在面包滞销时，一样会跌破面粉价格；牛奶滞销时，也会被无情倾倒。不同的是，面包的生产周期几小时，存储周期几天，当过期的面包被倒入垃圾桶之后，供需迅速趋于平衡。

更重要的是，房产的使用周期则是几十年，目前我们存量房屋总体已经供大于求，部分城市将存在房产持续几十年过剩的局面。中国由房产供远大于求造成的价格下跌，比起美国金融层面的泡沫更加难于去除。而且，不同于其他商品可以在一定范围内运输，某地的房子只能由本地消化，所以未来的房价必是分化的格局。我们会看到几十万一平的豪宅，也会看到几万一套无人问津的连成本都不如的“弃子”。

误区六：买“地段”就是买“核心地段”

李嘉诚那句“地段、地段、还是地段”，影响了太多人。李嘉诚说要买地段，但并没有说买什么地段。很多人本能地觉得：“地段”就是指“核心地段”，价格再高都合理，闭着眼买都不会错。

但多闻想提醒大家，任何资产都不能脱离它本身的内在价值。地段当然重要，但再好的地段，也不意味着可以无限溢价。

第一，优质资产也必须有合理估值。

这个逻辑放到股票上，其实更容易理解。以茅台为例，它当然是一家优秀的公司，品牌稀缺、盈利能力强、现金流也好，但即便如此，茅台的股价也不可能永远脱离估值约束一路上涨。在21年，“茅指数”一骑绝尘，茅台股价也突破了2400元一股。 但高处不胜寒，随即茅台在五年之后的今天，股价仍然只有最高点的50%左右。我们从这里可以得出结论：优质资产值得更高溢价，但“优质”从来不等于“任何价格都值得买”。高价值+高溢价的底层逻辑一旦改变，高估值难以维系。

房子也是一样。核心地段的房产，通常具备更强的抗跌性、更好的流动性和更高的长期承接力，可这并不意味着它可以无限脱离租售比、房价收入比和未来现金流支撑，被情绪一直抬上去。当地段逻辑被市场不断重复、反复强化，最后变成一种不加思考的共识时，往往也意味着估值已经被推得很高了。这个时候，更需要做的不是盲目追，而是冷静去判断：这个价格里，究竟有多少是真正的地段价值，又有多少只是情绪堆出来的溢价。

第二，地段本身也不是一成不变的，真正重要的是“合理地段对应合理估值”。

很多人容易把“今天的核心”直接等同于“永远的核心”，但城市本身是会生长、会迁移、会重塑的。中国和很多海外城市不一样，并不存在那种极度固化、几十年不变的“富人区”和“贫民窟”。中国的城市更新、轨交建设、产业导入、公共配套完善，都会改变一个区域的宜居性和资产定价。换句话说，只要配套跟得上、产业能落地、交通能打通，很多原来不那么核心的区域，同样可能逐步获得更高“估值”。从财富管理的角度看，买到能升值的房子，当然比买到不升值的房子更重要。

第三，多闻认为，地段（板块）选择大于小区。

真正决定一套房子中长期命运的，往往是它所在板块能否持续享受城市发展的红利。地段所承接的是区域性利好，它带来的往往是更大范围的整体抬升；而某小区、某套房是微观层面的交易，更多只是局部套利的微小差价，空间有限。在不出现信息不对称的情况下，买卖双方的博弈没有太大空间可言。眼观六路的购房者，耳听八方的卖房者都在博弈中抹平明显不合理价差（小的议价空间永远都在），最终同板块相邻小区会形成稳定的价差。避免让小价差影响到地段的选择。

如果要讨论房价何时会普涨，先要回头看清楚，上几轮（15-16年，20-21年）的上涨为什么会演变变成“普涨”。

在多闻看来，上两轮的普涨，本身就带有很强的时代性和不可复制性。它建立在人口总数增长、经济扩张、城市化推进、信贷宽松和居民高杠杆共同作用之上，也建立在市场长期缺少清晰估值锚的背景下。

在上涨的那些年，市场其实并不知道“多贵才算贵”。很少有人真正用租售比、房价收入比、居民杠杆率这些更成熟的框架去衡量中国房价已经到了什么位置。在房价不断上涨的阶段，市场往往会形成一种很强的路径依赖：涨得越久，大家越容易相信它还不贵；买的人越多，这种判断又会被进一步强化。到最后，价格上涨本身就成了继续上涨的理由。这个过程和2015年股市后期的情绪演化有些相似——当一个市场长期缺少清晰的估值参照，价格就很容易被情绪、流动性和一致预期不断抬高。

与此同时，城市化、人口增长、经济发展，又给了房价上涨一个看上去很合理的外壳。人口在向城市集中，收入在增长，再加上居民对房子的重视程度又远高于很多国家，这些条件叠加在一起，确实会让房价比很多国际通用估值框架所描述的水平更高一些。

真正把泡沫推到极致的，还是货币、杠杆和预期。在房产深度一：《中美地产危机的同与不同》中，多闻已经写过，中国在进入新世纪后，通过土地财政、棚改货币化、信贷支持等政策组合，释放了前所未有的地产红利。房地产不仅成为居民财富的主要承载物，也成为地方财政的命脉所在。不同于美国的金融机构的“次级贷款高周转”游戏，在我国是房地产企业，用“拍地，开工，预售，回款”的实体模式开启了高周转。普通家庭则在这个过程中把“六个钱包”都押进房子里，再叠加30年房贷，把未来几十年的现金流提前透支。

图表3：历史观点截图

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在房产深度二：《房价由什么决定》中我们又进一步指出，

在我国的上升期，国外通用的房价估值指标，如房价收入比、租售比，完全失效。租售比以房产的居住属性为主，金融属性为辅；但我国上升期的房产金融属性远大于居住属性，连首套刚需购房者都在无意间参与了炒房（没错，多闻认为，当租售比过低，买远远不如租的时候，即使首套房的购买者也间接参与了炒房），因此房价顶部存在着大量非理性空间。

真正决定房价上限的是两个指标：房价收入比不断攀升和居民资产负债率（即杠杆率）。简而言之：房价涨到供不起，价格就已然见顶。个别一线城市，在房价顶峰时，需要普通家庭30年甚至40年不吃不喝、或用尽六个钱包，再叠加极高的贷款（远超租金）才能买得起。在这样的价值共识下，房价逐渐形成巨大的金融脆弱性。一旦房价上涨趋势被某种力量刺破，居民收入将无法维持房贷，下行趋势由此确立。

图表4：历史观点截图

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也正因为如此，上一轮房价高点是时代的产物。当普通民众认识到泡沫的危害之后，未来的房价上涨，也大概率不会简单回到上一轮前高。所以，如果简单认为各地房价都会在几年内回到前高，并且加杠杆炒房的人，都将会被高风险反噬。

在房产深度二：《房价由什么决定》多闻已经系统复盘过库存问题。2015-2018 年全国房地产开发企业土地购置面积累计达 25.5 亿平方米，年均土地购置面积较 2010-2014 年增长了 30%。这些在高峰期购置的土地，在 2019-2022 年集中转化为商品房供应，导致市场供应总量大幅增加，直接把市场推入了更高库存、更长供给周期的阶段。

图表5：历史观点截图

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图表6：历史观点截图

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这意味着，今天的房地产市场，已经不是一个靠简单刺激就能重新全面点燃的市场。过去那种“信贷一放、全民追涨”的土壤，已经弱了很多。

更深层的问题，是居民资产负债表受损之后，信心修复会更慢。在房产深度一：《中美地产危机的同与不同》里多闻已经写过，一旦房价下行，居民资产负债表就会迅速恶化。很多家庭虽然表面上仍在还贷，但“资产端缩水、负债端固定”的格局，使他们陷入一种典型的资产负债表衰退：不敢再消费、不敢加杠杆，开始倾向于“压缩支出、还债优先”的财务模式。在这种预期自我实现的过程中，经济活力被进一步抑制，楼市回暖也变得格外艰难。到了这个阶段，哪怕政策放松、边际回暖出现，购房者也不会像上一轮那样迅速形成强烈的追涨预期。普涨这件事，最终一定发生在“信心修复”之后，而这一次的信心修复，注定比上一轮慢。

图表7：历史观点截图

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房价在全面普涨之前，会通过逐批逐次的修复企稳。多闻认为至少要满足以下几件事。

1. 买房成本，要真正降到让更多家庭觉得划算

推动房价触底的关键，不只是“政策放松”，而是买房这件事有没有在现金流上重新变得划算。

在房产深度三：《房价的底部在哪》里，多闻已经通过租售比、房贷利率和租金覆盖率做过测算。假设一套总价500万元的房子，首付15%，贷款30年，在3.0%房贷利率下，月供约21080元；一线城市平均租售比约1.8%时，租金只能覆盖大约42%的月供；租售比达到3.5%的房子，覆盖率大约能到81%；如果未来房贷贴息政策真的落地，高租售比房产的“以租养贷”覆盖率甚至可能接近90%—93%。楼市能否进入更大范围修复，最终取决于买房的现实成本有没有降到更多家庭可以接受的水平，取决于这笔账是否开始算得过来。

图表8：历史观点截图

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2. 库存，要从“压制市场”变成“逐步可消化”

库存代表供给压力，需求代表承接能力，供需关系只要没有真正修复，房价就很难走出稳定上升的中期行情。在房产深度二：《房价由什么决定》中已经写过，部分城市可能需要8到10年甚至更长时间，才能真正完成库存消化和供需再平衡。上涨，一定建立在更多城市库存从“严重过剩”进入“逐步可消化”的阶段。

3. 人口继续集中和财富持续增长

长期看人口和财富，这一点到今天依然成立。核心城市、强省会、产业集中的区域，仍会持续创造更多就业，带来人口流入和财富累积。多闻在房产深度三：《房价的底部在哪里》中已经写过，未来十几年里，高校毕业生仍会维持高位，老龄化人口也会持续增加，高端就业和养老医疗需求都会进一步强化核心区域的承接能力。

图表9：历史观点截图

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1. 于无声处听惊雷

多闻的判断是，中国其实已经在边际上走出了最典型的通缩阶段。最直接的信号，就是价格环境已经不再像前几年那样单边走弱：今年3月，中国PPI同比转正至0.5%，结束了连续41个月的负增长，CPI同比也回到1.0%。这说明价格体系已经开始修复，只不过在当前相对审慎、并不激进的宏观政策框架下，短期内发展成一轮明显通胀，概率依然不高。也就是说，未来更值得警惕的，不是突然出现一轮全面高通胀，而是温和通胀预期在更长时间里慢慢抬头。

与日本房价持续下跌时所处的国际低通胀环境不同，当前的中国并不是处在国际低通胀环境中。外部世界正在把输入性通胀和债务压力不断往前推。中东局势已经开始抬升全球输入性成本，路透援引数据指出，中国3月PPI转正，本身就和中东冲突带来的进口成本上升有关。更往深一层看，全球主要经济体都背着越来越重的债务包袱：

● 美国财政部数据显示，美国联邦政府未偿公共债务总额已逼近39万亿美元；

● 日本仍是发达经济体中债务负担最重的国家之一，债务占GDP比重远高于200%；

● 中国自己的财政压力也并不轻，官方口径显示，到2025年底，全国政府债务约96万亿元，其中法定地方政府债务约55万亿元，另外还有几万亿的地方隐性债务。在房价迟迟无法企稳，房地产税也迟迟无法落地。地方财政靠卖地早已走到尽头，债务问题压力与日俱增。

把这些因素放在一起看，国内外其实都在面对同一个问题：债务很难靠单纯增长自然消化，市场越来越容易走向一种结果--通过更低的实际利率+更高的名义价格，慢慢完成“货币贬值式化债”。

所以多闻认为，房价修复的基础来自在库存缓解、需求修复和人口财富继续集中，而房价的普涨更可能来源在修复之后，通胀反弹带来的无差别上涨。

2. 通胀的传导路径

通胀预期一旦重新抬头，居民资产配置的方向也会随之发生变化。过去几年，很多家庭之所以更愿意把钱放在存款里，很大程度上是因为房价处在下行周期，通胀水平偏弱，现金在当时显得更安全、也更有确定性。可一旦价格环境开始变化，情况就会慢慢不同。低利率存款和长期锁定的低收益产品，对家庭资产的吸引力会明显下降，越来越多的人会开始重新思考：手里的钱，下一步究竟该放到哪里。

股市当然是一种选择，但对大多数普通家庭来说，波动始终太大，真正敢于重仓的人并不多--多闻也将致力于给与大家更多此方向观点；保险也有它的作用，但收益低，资金长期锁定、产品结构复杂，再加上很多人本身对其缺乏足够信任，它同样很难成为多数家庭主动增配的第一去处。

这样一来，房产就会重新进入很多家庭的视野。因为对中国家庭来说，房产始终是最熟悉、也最容易理解的一类实物资产。尤其是那些具备稀缺属性、核心区位优势、租售比相对更合理、同时又有真实居住需求支撑的房子，在通胀预期逐步抬头的环境里，更容易被资金重新看见，也更容易在新一轮资产比较中被重新定价。

图表10：历史观点截图

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1. 我们的大胆预测

本次房价最明显的变化是，反弹行情很难再走成“大家一起涨”的样子，分化只会比过去更深。多闻更倾向于认为，在通胀带来普涨之前，也更可能表现为：有些房子明显上涨，有些房子缓慢跟涨，还有一些房子长期跑输。也正因为如此，多闻并不愿意把“普涨”理解成一句全国楼市一起回暖的口号。它一定会有边界，有门槛，也有非常明确的承接条件。

哪些房子风险更大？人口持续流出的城市，库存巨大且多年难以消化的区域，租售比长期偏低、流动性不足、真实需求偏弱的产品，这几类都要特别警惕。因为即便未来进入通胀环境，它们也未必能够得到足够的资金承接。多闻在房产深度三：《房价的底部在哪里》里其实已经反复强调过，未来楼市的主基调仍然是城市分化、板块分化、业态分化。这个判断，到今天并没有变。

从当前的阶段来看，多闻的判断是三步走：

● 2025年底市场极度悲观之时，已经有一部分房子率先走出了底部区间，最典型的就是以上海为代表的二手房市场里的老破小和租售比最高的刚需盘；多闻团队也在此期间提前下手，锁定了心仪的房源。

● 2026年，是全国楼市从局部修复走向整体触底但分化加剧的一年；

● 可能在2027年前后，随着货币（M2）进一步增长、居民部门存款继续累计、房产库存与居民杠杆率双降--即代表着供需修复；与此同时，价格环境逐步变化，剩余城市和板块才能完成底部确认。

这个过程不会整齐划一，也不会同频共振，但方向会越来越清楚：先局部修复，再结构化扩散，最后才可能出现更大范围的整体价格抬升。

2. 普通家庭的应对

看到这里，对普通家庭来说，应该先把自己的资产配置重新看一遍，把家庭风险承受能力、长期规划弄清楚，再考虑出手买房（或置换）。抄底固然很爽，但风控更重要。

多闻一直想提醒大家，买房从来都不该只是情绪决策，也不该只是听一句“该买了”或者“再等等”。它本质上是家庭理财的一部分，要和现金流、负债能力、租售比、持有周期、教育养老安排，甚至整个家庭未来十到二十年的资产配置放在一起看。

也正因为如此，多闻并不主张把所有资金都押在单一方向上，更不赞成在没有算清楚账的情况下，为了追逐所谓的“下一轮行情”去透支未来。真正稳妥的做法，是先把买房和租房的账算明白，把房产在家庭资产中的比例想清楚，再去决定它到底应该是你的核心资产、辅助配置，还是暂时不该碰的高负担。

这也是多闻一直做全盘家庭财富资产配置、做买房vs租房智算器的原因。我们想做的，从来都不是替大家喊一句“涨”或者“跌”，而是帮一个家庭把资产配置背后的关键变量看得更清楚一点：房价和租金怎么比较，首付和月供怎么平衡，低利率环境下哪些钱该锁、哪些钱该留出弹性，未来如果进入温和通胀阶段，哪些资产更有机会守住购买力。说到底，房地产判断的终点，不是房价本身，而是家庭财富管理。房产只是理财的一部分，真正重要的是，你能不能在复杂变化里，把自己的钱放在更适合自己的位置上。

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