城市更新资本观察之四|二手房占比50.4%以后,建材企业开始争夺旧房更新
- 2026-08-11 18:39:43
城市更新资本观察之四|二手房占比50.4%以后,建材企业开始争夺旧房更新2026年上半年，规模以上非金属矿物制品业营业收入下降9.1%，利润总额下降47.8%。传统建材仍然受房地产投资、新开工和价格竞争拖累。与此同时，二手房在新房和二手房交易总量中的占比达到50.4%，北京、上海、江苏、广东等18个省份的二手住宅交易面积已经超过新房。建材需求的重心，正在由新项目集中采购，转向已经交付住房的装修、维修和局部更新。 这种变化不会带来建材行业的普遍复苏。 
新建住宅需要一次性采购大量防水、管材、石膏板和涂料；旧房更新则由居民分散决策，订单金额更小，服务要求更高。企业需要重新建立零售渠道、社区入口、施工交付和售后体系，才能把存量住房转化为收入。 三棵树、东方雨虹和北新建材，分别呈现了三种转型结果：三棵树的零售业务已经成为收入和利润修复的主要动力；东方雨虹拥有近百亿元零售基础，但2025年仍未形成增长；北新建材的防水和涂料业务逆势扩大，却尚未抵消传统石膏板业务下滑。 过去的工程建材依靠开发商、总包和集中采购，一个项目可以形成数千万元甚至数亿元订单。进入存量市场以后，客户变成单个家庭、物业公司、社区和小型施工商，企业面对的并不只是销售渠道变化。 旧房更新通常从一个具体问题开始：墙面老化、屋面渗漏、厨卫翻修、管线更换、门窗节能或适老化改造。居民需要的不只是涂料、防水卷材或管材，而是检测、选材、施工、验收和质保。 
因此，判断一家建材企业是否真正进入住房更新市场，要看四项变化： 零售和翻新收入是否提高； 高毛利产品和服务是否增加； 应收账款与减值是否减少； 经营现金流是否优于工程业务。 三家公司都在谈城市更新，财务结果却完全不同。 三棵树是目前较清楚体现住房更新需求的建材样本。 2025年，公司实现营业收入125.27亿元，同比增长3.49%；归母净利润7.75亿元，同比增长133.45%；扣非净利润5.57亿元，同比增长278.22%；经营活动现金流净额18.68亿元，同比增长85.19%。在工程建材普遍收缩的背景下，收入、利润和现金流同时改善。 收入增长主要来自零售端。 
2025年，家装墙面漆收入34.03亿元，同比增长14.67%；基材与辅材收入36.63亿元，同比增长12.04%。与之相对，工程墙面漆收入38.90亿元，同比下降4.76%，防水卷材收入9.96亿元，同比下降24.52%。新房和工程业务仍在收缩，家装墙面漆、辅材和零售新业态成为主要增量。 公司推出的“马上住”墙面焕新服务，实质上是在把涂料销售延伸到旧房翻新。居民不需要分别寻找材料商和施工人员，而是购买测量、选色、成品保护、施工和验收组成的服务。单纯销售一桶涂料，变成一项完整的家庭更新订单。 利润增长也不能全部归因于销量。 2025年，公司综合毛利率由29.60%提高到33.79%，增加4.19个百分点；信用减值损失由3.26亿元降至1.30亿元。公司在监管问询回复中表示，毛利率提升和信用减值收窄合计贡献了超过95%的利润正向增量。毛利率改善主要来自原材料价格回落、产品结构升级和低毛利业务收缩。 这意味着三棵树2025年的修复包含两层因素： 一层是家装墙面漆和辅材销量增长，属于业务结构变化； 另一层是原材料成本下降和历史地产客户风险逐步出清，具有较强的周期修复属性。 2026年一季度，公司营业收入同比增长14.33%，延续了收入增长；归母净利润仅增长1.45%，但扣非净利润由上年同期亏损1454万元转为盈利2446万元。值得注意的是，一季度归母净利润中包含约9736万元政府补助，核心盈利虽然改善，绝对规模仍然不高。 截至2026年8月5日，三棵树总市值约210亿元，滚动市盈率约27倍，市净率约7.1倍。较高市净率反映出市场已经对品牌、零售渠道和盈利修复给予较高定价。后续需要验证的，不是零售概念能否继续传播，而是家装墙面漆和焕新服务能否保持增长，毛利率能否在原材料价格变化后保持稳定。 三棵树已经完成了由工程涂料向消费建材的初步迁移，但利润增长中仍有成本和减值修复的较大贡献。 东方雨虹拥有国内建材行业中规模较大的零售网络。 2025年，公司零售业务收入99.44亿元，占营业收入36.06%；其中民建集团收入91.26亿元。公司已经把防水、砂浆、乳胶漆、管业、五金和维修服务放入同一消费建材体系，并明确发力旧房改造、城中村改造和翻新修缮。 但较大的零售规模，尚未转化为增长。 2025年，东方雨虹零售渠道收入同比下降2.60%，工程渠道下降0.55%，直销业务下降4.40%。公司营业收入275.79亿元，同比下降1.70%；防水材料收入下降6.97%，涂料收入下降11.42%，只有砂浆粉料收入增长1.82%、工程施工收入增长17.80%。 零售业务的盈利能力也出现下降。 
2025年，零售渠道毛利率为31.56%，同比下降5.14个百分点；零售收入下降2.60%，营业成本却增长5.31%。同期工程渠道毛利率为21.13%，基本稳定。零售业务的毛利率仍高于工程渠道，但渠道下沉、新品类扩张、价格竞争和服务投入压缩了利润空间。 公司全年归母净利润只有1.13亿元，同比增长4.71%；扣非净利润2.36亿元，同比增长90.74%；经营现金流净额35.54亿元，同比增长2.80%。现金流远高于利润，说明风险控制和回款取得成效，但2025年第四季度仍亏损6.96亿元，历史信用减值和资产处置压力尚未完全消失。 2026年一季度出现了明显恢复：营业收入71.90亿元，同比增长20.74%；归母净利润4.02亿元，同比增长108.89%。但经营现金流净流出9.45亿元，比上年同期进一步扩大。建材行业一季度通常存在采购、备货和回款的季节性，仍需结合后续季度判断利润恢复能否转化为全年现金流。 截至8月5日，东方雨虹滚动市盈率约87倍，市净率约1.37倍。较高市盈率主要源于过去十二个月利润基数过低，而较低市净率又反映市场对资产质量和盈利恢复仍较谨慎。对这类周期修复企业，单一市盈率容易失真，更应观察零售收入、毛利率、减值和经营现金流能否连续改善。 东方雨虹的城市更新价值已经具备渠道和产品基础，但2025年的报表尚未证明零售和修缮成为新的增长引擎。2026年一季度的恢复提供了起点，能否持续仍要等待收入结构进一步披露。 北新建材提供了另一种转型方式。 公司以石膏板为传统主业，通过并购和渠道协同，形成防水与涂料“两翼”。2025年，公司营业收入252.80亿元，同比下降2.09%；其中轻质建材收入下降8.67%，防水建材收入增长3.33%，涂料建材收入增长23.10%。防水和涂料收入合计92.07亿元，占营业收入36.42%，已经成为重要业务组成。 从盈利结构看，涂料业务表现更强。 2025年，涂料建材毛利率32.92%，同比提高0.91个百分点；防水建材毛利率18.78%，仅提高0.18个百分点。石膏板收入下降8.73%，毛利率下降1.61个百分点，传统主业的量价压力抵消了“两翼”业务增长。 公司明确提出，防水业务正在深耕城市更新、民建和修缮市场，并建立全国服务网络；同时推出“北新雨燕·安居优选”，整合石膏板、防水、涂料、粉料和木瓦油服务，为家庭提供修缮焕新解决方案。 但涂料收入增长23.10%，不能全部视为住房更新的自然增长。 北新建材于2024年完成嘉宝莉并购，2025年包含更完整的并表周期；同时，嘉宝莉2024—2025年度累计完成承诺利润的84.70%，未达到原承诺水平。因此，涂料业务增长中既有并购并表和渠道整合因素，也有零售、家具漆和工业涂料等多个市场贡献，无法单独归因于城市更新。 
公司整体利润仍然下降。2025年归母净利润29.06亿元，同比下降20.31%；经营现金流净额42.04亿元，同比下降18.12%。2026年一季度营业收入下降1.32%，归母净利润下降4.56%，经营现金流净流出6.06亿元。防水和涂料的增长，尚未抵消石膏板、龙骨等传统业务承压。 截至7月31日，北新建材滚动市盈率约11.44倍，处于较低历史分位，市净率约1.2倍。较低估值反映了传统主业下降、并购整合和利润收缩，也意味着市场尚未按照消费建材企业对“两翼”业务重新定价。 北新建材已经完成业务组合的重构，但还没有完成利润来源的重构。“两翼”收入占比提高以后，下一步需要看到涂料、防水和修缮业务对利润的贡献超过石膏板下滑的影响。 伟星新材长期以家装零售和经销网络见长，管道产品毛利率仍达到43.60%。但2025年公司营业收入下降14.12%，其中以家装零售为主的PPR产品收入下降15.20%。即使拥有成熟的消费者渠道，旧房装修需求也没有立即抵消新房和整体家装市场收缩。 科顺股份2025年防水卷材收入下降13.60%，防水涂料收入下降11.13%，但二者毛利率分别提高5.01和3.55个百分点，主要得益于成本下降；防水工程收入下降10.68%，毛利率进一步降至6.25%。产品利润率修复并不等于需求恢复，低毛利施工仍会消耗资金和管理资源。 
这两个案例说明，存量住房市场虽然足够大，却不会自动转化为上市公司收入。建材企业必须重新解决三个问题： 如何低成本触达分散住户； 如何控制施工服务质量； 如何让零售收入获得比工程业务更好的现金流。 三棵树已经出现较清楚的消费转型。家装墙面漆和辅材增长，工程业务收缩，收入结构向零售迁移；毛利率和减值改善又放大了利润修复。 东方雨虹拥有规模最大的零售基础和较完整的品类，但2025年零售收入、毛利率均下降。其转型价值更多体现在渠道和服务能力，尚未充分体现为增长。 北新建材通过并购和渠道协同，把防水、涂料发展为第二业务支柱。业务结构已经变化，但涂料增长包含并表因素，整体利润仍受传统主业拖累。 
三者对应的资本逻辑并不相同： 三棵树看零售增长和毛利率能否持续； 东方雨虹看盈利修复、减值出清和现金流； 北新建材看“两翼”业务能否超过传统主业下滑。 二手房交易占比达到50.4%，并不意味着建材需求消失，而是需求发生的位置和组织方式改变了。 过去，一家建材企业只要进入开发商和总包采购体系，就可以依靠新开工规模增长。存量时代则要求企业进入家庭、社区和物业，把材料变成检测、设计、施工和质保组成的完整服务。 
建材利润下降47.8%，说明传统周期仍未结束；家装墙面漆增长14.7%，则说明新的需求已经出现。 真正能够走出房地产新建周期的企业，不是简单把产品贴上“城市更新”标签，而是能够把分散的住房更新需求，转化为有毛利、有现金流、可以持续复制的零售和服务收入。
说明：本文依据国家统计数据、上市公司定期报告、监管问询回复及公开市场资料进行产业研究。文中所列企业仅用于分析住房更新、建筑修缮与消费建材业务的商业模式和财务结构，不构成对任何证券买入、卖出或持有的建议，不对证券价格及短期走势作出判断。 
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从三棵树、东方雨虹到北新建材，看零售、修缮与消费建材如何进入利润表
一、住房更新不是卖材料，而是重新组织需求
二、三棵树：家装墙面漆增长14.7%，零售转型已经进入利润表
三、东方雨虹：零售收入接近百亿元，增长仍未真正启动
四、北新建材：传统主业下降，“两翼”业务逆势增长
五、其他样本显示：进入零售市场并不等于获得增长
六、三家公司，三种住房更新逻辑
结语
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