一、2025年房地产开发投资额累计同比-17.2%，相关指标加速下跌

2025年底开发投资相关指标累计同比加速下跌，相关指标近年大概率持续承压。2025全年看，房地产开发投资相关的多数指标在较低基数上继续负增，其成因我们在此前报告中已多次提示：投资额、新开工、施工、竣工等属于滞后指标，滞后反映销售、拿地情况，因此近年这些指标承压是大概率事件。同时叠加年末新房销售较平淡、房企资金面进一步趋紧、保交楼推进情况、部分指标2024年底基数小幅抬升等因素，2025年底多数指标累计同比呈现加速下跌走势，对经济持续负贡献。我们认为政策方面仍有待加力提振市场各方信心。我们预测2026年新开工面积5.3亿方（-10%），竣工面积5.3亿方（-12%），施工面积56.5亿方（-12.3%），房地产开发投资额为7.57万亿元（-10.9%），具体预测逻辑和模型详见我们2025年12月25日外发报告《2026年度策略：在下一个台阶等政策，结构和分化是主旋律》。

1-12月房地产开发投资额同比-17.2%，全年降幅显著超过2024年降幅。1-12月份，全国房地产开发投资额为82788亿元，同比减少17.2%，较前值降低1.3pct；12月单月投资额为4197亿元，环比减少16.5%，同比减少36.8%。

全年住宅开发投资额累计同比-16.3%，商业营业用房-14.0%，办公楼-22.8%。

分业态看，1-12月份住宅、办公楼和商业营业用房累计开发投资额分别为63514、3203和5947亿元，同比分别为-16.3%、-22.8%和-14.0%，较前值变动-1.3pct、-1.4pct和-1.5pct。12月单月住宅、办公楼和商业营业用房开发投资额分别为3082、224和344亿元，同比分别为-36.5%、-37.3%和-33.1%，较前值变动-5.6pct、-1.8pct和-6.3pct。

全年东部、中部、西部、东北等地区开发投资额同比分别-19.7%、-15.3%、-9.8%、-27.0%。

1-12月份东部、中部、西部和东北地区累计开发投资额分别为48142、16520、16401和1726亿元，同比分别为-19.7%、-15.3%、-9.8%和-27.0%，较前值变动-1.4pct、-1.3pct、-0.8pct和-1.1pct。12月单月东部、中部、西部和东北地区开发投资额分别为2308、921、920和49亿元，同比分别为-42.5%、-33.1%、-19.5%和-56.3%，较前值变动-6.9pct、-2.2pct、-2.2pct和-11.7pct。

2025全年新开工面积同比-20.4%，在较低基数上继续较大负增。

1-12月份，全国累计新开工面积为58770万方，同比减少20.4%，较前值提高0.1pct；12月单月新开工面积为5313万方，环比增长20.9%，同比减少19.3%，较前值提高8.4pct。分业态看，1-12月份住宅、办公楼和商业营业用房累计新开工面积分别为42984、1471和3805万方，同比分别为-19.8%、-21.9%和-23.5%，较前值变动0.1pct、3.9pct和-0.8pct。

2025全年竣工面积同比-18.1%，年末12月单月集中竣工规模也较往年大幅下滑。

1-12月份，全国累计竣工面积为60348万方，同比减少18.1%，较前值降低0.1pct；12月单月竣工面积为20894万方，环比增长354.9%，同比减少18.4%，较前值提高7.0pct。分业态看，1-12月份住宅、办公楼和商业营业用房累计竣工面积分别为42830、2071和4259万方，同比分别为-20.2%、6.7%和-12.9%，较前值变动-0.1pct、-5.1pct和1.9pct。

2025全年施工面积同比-10.0%。施工面积趋势性下行，拖累开发投资。

1-12月份，全国累计施工面积为659890万方，同比减少10.0%，较前值降低0.4pct。分业态看，1-12月份住宅、办公楼和商业营业用房累计施工面积分别为460123、27979和56975万方，同比分别为-10.3%、-6.2%和-9.8%，较前值变动-0.3pct、-0.3pct和-0.6pct。

2025全年住宅销售金额、销售面积累计同比分别-13.0%、-9.2%，跌幅均较全业态更大。

分业态看，1-12月份住宅、办公楼和商业营业用房累计销售金额同比分别为-13.0%、-9.3%和-11.7%，较前值变动-1.8pct、0.9pct和0.3pct。住宅、办公楼和商业营业用房累计销售面积同比分别为-9.2%、-6.2%和-9.5%，较前值变动-1.1pct、2.2pct和-0.3pct。

我们预计2026年商品住宅销售面积6.69亿方（-7.7%），商品住宅销售金额6.67万亿元（-9.3%）。全业态方面，预计全国商品房销售面积7.99亿方，商品房销售金额7.59万亿元。

2025全年各地区销售同比均低位运行。

1-12月份东部、中部、西部和东北地区累计销售金额分别为50210、15684、15811和2232亿元，同比分别为-14.4%、-9.8%、-9.6%和-11.2%，较前值变动-1.8pct、-1.4pct、-0.5pct和-2.0pct。12月单月东部、中部、西部和东北地区销售金额分别为5197、1782、1637和191亿元，同比分别为-28.5%、-18.9%、-13.6%和-27.9%，较前值变动0.3pct、-0.5pct、10.4pct和4.9pct。

2025全年销售均价9527元/平，同比-4.1%；待售面积维持高位，年末面积为7.7亿方，同比+1.6%。

1-12月份，全国商品房销售均价为9527元/平，同比减少4.1%，较前值降低0.7pct；12月单月商品房销售均价为9370元/平，环比增长3.0%，同比减少9.2%。12月份商品房待售面积为76632万方，同比增长1.6%，较上月增加1326万方，其中住宅、办公楼和商业营业房待售面积分别较上月增加875万方、增加96万方和增加142万方。

三、2025年房企到位资金累计同比-13.4%，年末资金面趋紧

维持行业“增持”评级。我们认为重点关注房地产相关股票有以下理由：1、政策受基本面倒逼进入深水区，如我们2022、2023年在报告中反复阐述，认为本轮最终政策力度超过2008、2014年，而现在尚在途中。2、地产作为早周期指标，具备指向性作用，配置地产相当于配置经济风向标。3、行业竞争格局改善逻辑依旧适用，拿地和销售表现优异的依然是头部国央企和少量混合所有制及民企，品质房企有望在未来的格局中更加受益。4、我们观点“只看好一线+2/3二线+极少量三线城市”依然奏效，这个城市组合在销售前期偶尔反弹时表现更好也得到了印证。5、供给侧政策，收储、妥善处置闲置土地等政策有新变化，依然是观察落地最重要的方向，且可以预见，一二线仍然更受益。基于以上，我们认为2026年仍然是以政策为核心主导力量，板块反复做政策beta，配置方向可选：（1）地产开发：H股的绿城中国、建发国际集团、华润置地、越秀地产、中国海外发展、中国金茂；A股的滨江集团、招商蛇口、建发股份、保利发展、华发股份；（2）地方国企/城投/化债：城建发展、城投控股；（3）中介：贝壳-W；（4）物业属于跟涨：华润万象生活、招商积余、绿城服务、保利物业、中海物业等。

政策落地不及预期、需求复苏不及预期、房企出险风险蔓延。