优秀地产公司未来5年会迎来结构性大行情

（这个是元旦期间在其他平台发的内容，在这里重新再发一下吧，以下是文章内容）

在刚刚结束的雪球嘉年华上，地产行业被投票为明年最不看好的行业，没有之一。在过去的2025年，很多地产公司在已经持续下跌几年的基础上，又再一次大幅下跌了30-40%。就连过去行业标准的优等生万科，也终于实质性违约暴雷，股价从过去高点的28元跌到现在的4.6元，最大跌幅已经超过80%。

不过我们也不用太过悲观，当一个行业龙头发生暴雷的时候，往往也意味着行业来到了拐点边缘。过去几年行业下行阶段，质地一般的企业早早就已经暴雷出局，能够撑到现在没有暴雷，甚至部分还能活的不错的企业，在未来行业企稳甚至复苏的过程中，必能享受到更多的行业红利。在当前市场对地产极度悲观的节点，我反而会看好部分优秀地产公司，未来几年能够走出一波结构性的大行情。目前个人持有新城和绿城，难免屁股决定脑袋，在这里再次梳理一下大概的看好的逻辑。

一、悲观情绪导致的过分低估。

地产行业巅峰期是在2021年，之后进入下行期。当时行业的前五名，除了央企的保利没出事之外，其余的碧桂园、万科、融创、恒大全部暴雷，行业的销售额也从巅峰的18万亿腰斩有余，很多地产公司股价从高点位置下跌80%甚至更多。然而，我们也要看到，尽管行业规模腰斩有余，但这仍然是一个至少六七万亿级的大市场，依然是有很大需求的市场，当前幸存下来的公司，尽管不能赚到过去那种超额利润，但最起码获得合理利润是可以的吧。

比如住开的绿城中国，2022年后由于行业竞争烈度大幅下降，公司新拿地基本上都有接近两位数的利润，并且这些都是已经兑现了的收益，只不过当前公司仍在偿还过去高价拿地的账。当前拥有年赚大几十亿甚至百亿利润的能力，但是公司估值只有200亿，这个明显不合理。再比如新城控股，拥有200座吾悦广场，今年租金收入能达到140亿，仅这些综合体合理估值至少在1500亿，去掉500亿有息负债也应该有1000亿的合理估值，但公司当前市值只有300亿，同样不合理。背后原因，当然是市场对住开前景的极度悲观，这悲观情绪产生的结果，就是过度反映在公司的股价上。

《乌合之众》这本书告诉我们，个体的理性行为可能会导致群体的非理性结果，这一点在资本市场体现得更为淋漓尽致。我们简单以市盈率逻辑给公司估值，当公司利润下滑20%，其合理市值也应该下降20%。但资本市场不是这样，当投资者看到公司爆出负面消息，每个个体都会基于自己的理性操作减仓或者卖出这只股票。但当群体中所有人在同一时间都选择减仓或者卖出时，产生的结果就会导致公司的股价下跌50%甚至更多。这就是个体的理性行为会导致群体的非理性行为的生动体现。目前地产行业依然还好好活着的优秀公司，股价同样是被市场悲观情绪过度反应。在我看来，哪怕这些公司情绪由过度悲观转变为合理悲观，公司股价也会有大幅上涨的空间，这个是由人性决定的，是集体情绪在单一个体过度反应的必然结果。

二、行业负面影响作用边际递减

地产行业经过2021年至2025年深度调整的4年，高负债房企的风险大部分已经暴露或者处置，投资（投机）性需求基本被挤出市场。虽然行业新房销售数据出现大幅下滑，但已经度过了最初暴力下滑的阶段。2026年行业仍处于下行趋势中，但下降幅度会缓和很多，并且这种下行预期也被充分反应在市场中，行业调整的负面作用正在边际递减。

新房销售数据这几年持续下滑，但如果结合二手房销售情况会发现，行业现状可能也没有那么悲观。从2021年至今，二手房的需求呈现明显的增长状态，2021年至2024年，一二手房合计销售数据分别为19.3万亿、15.4万亿、15.2万亿、14万亿。从这个整体房屋销售数据中可以看出，虽然行业需求在减少，但绝对不是我们理解的断崖式下降。中国老百姓购房需求一直都在，房地产行业核心问题不在需求端，而是居民购买力出现了问题。当前，购房中的刚需和改善需求占比大幅提升，这部分的需求更有韧性，对政策、利率、价格的影响更敏感，是未来行业的压舱石。目前，国家在持续打造地产行业发展新模式，通过好房子政策打开品质溢价的上行价格体系，逐步推动行业止跌企稳。虽然很多人会诟病挤牙膏式的政策现状不能快速扭转行业的颓势，但政策的持续推出，终究会由量变引发质变。目前，香港房价已经完成筑底，港股地产龙头新鸿基，股价也从底部的58元快速上涨至95元。反观内地市场，上海已经接近完成筑底状态，杭州、成都、深圳、广州等核心城市大概率也会在2026年逐渐完成筑底。从过往历史以及情绪面分析我们可以判断，房价企稳，优秀地产公司股价上涨。房价上涨，优秀地产公司股价暴涨。未来几年，核心城市地产基本面会触底反弹，而优秀地产公司的股价，也必然提前于基本面提前反应出来。

三、美元利率下行的催化作用

美元进入降息通道通常会是地产行业的催化剂，会从需求端、供给端和估值端三个方面对地产行业产生正向推动。

首先说需求端，美元降息会为我国提供更宽松的货币政策空间，引导房贷利率进一步下行，直接降低购房成本，刺激刚需和改善型需求的进一步释放。并且，在大的方面，美元降息给我们提供更好的经济复苏条件，提振居民就业和收入预期，从而改善地产行业居民购买力不足这个核心症结。

其次在供给端，低利率的环境可以有效降低房企债务压力。房地产作为高负债行业，融资渠道和融资成本对企业经营影响重大。当前，很多优秀的地产公司，也只是刚刚实现盈亏平衡，利润基数都很低。比如新城目前500多亿有息负债，综合融资成本5.55%。如果未来几年融资成本下降2个点，一年省出的利息付费用就高达10亿。这个规模，甚至比公司2024年归母净利润的7个亿还要多。

三是利率下行会提升资本对商业地产的青睐，重塑商业地产的估值逻辑。商业地产的核心估值逻辑是公司产生的净营运收入和资本化率，随着利率下行会大幅打开资本化率的下行空间。当美元利率为5%的时候，资本会对商业地产的回报率嗤之以鼻。但当美元利率下降至2%的时候，这些依然能产生六七个点回报率的商业资产就又成了香饽饽。新城控股作为比较纯粹的商业地产商，必然会吃到这一波估值跃升的红利。并且国家大力推动商业REITS的扩容，新城的REITS也不会很远。随着商业REITS的发行，不仅可以盘活资产，打通“投、融、管、退”的商业闭环，更能让公司这些商业资产的真实价值外在化，让投资者更清楚地看到公司的真实价值。

以上三个方面就是我判断未来几年优秀地产公司会走出结构性行情的逻辑。下面我们再来简单算个账，看看公司合理估值分别是多少。

绿城目前拥有年赚百亿的能力，在随后核心城市房价企稳甚至慢慢复苏的过程中，过去高价拿地的包袱会被逐渐甩掉，公司估值也会得到快速的修复。2026年随着上海、杭州等这些核心城市房价完成筑底，绿城中国的股价相信也会快速上涨。再过几年甩开包袱，市盈率至少给到5-8倍区间，合理估值差不多也得有500至800亿。

再说新城，目前租金收入140亿，我的简单粗暴的估值逻辑就是在租金收入的基础上直接给10倍至15倍估值。目前已经发行REITS的项目估值基本也都是在这区间。新城整体商业毛利率70%，NOI margin在60%左右，整体租金增速、出租率数据都很优秀，运营能力属于头部水平。未来随着资本化率的进一步下行，合理估值至少可以看到15倍租金收入，也就是25倍净营运收入的估值。公司住开业务5年内打平出清，5年后租金收入接近200亿，合理估值在2000亿至3000亿之间，减去有息负债500亿，新城5年后合理估值为1500亿至2500亿。哪怕在这个基础上再打个折扣，新城未来5年市值超过千亿是大概率的事。所以，对于新城来说，目前操作的核心逻辑只有一个，就是捂股策略。现在很多看好新城的人表示等公司到了500亿就卖出，不过我感觉，500亿市值，大概率在今年发布REITS后就能够轻松实现。在我看来，1000亿以下的新城都是没有任何卖出理由的。

以上观点纯属屁股决定脑袋，只是个人投资思考过程，不构成任何投资建议。