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地产救市的真相

2026-02-09 06:31:06

从去年至今，地产这个行业变成了现在这个模样，我们尝试推演一下行业危机的发生历程和未来如何挽救这个市场。

行业危机刚爆发时，大多数群众都还只是吃瓜群众，等到很多企业出问题的时候，大家发现原先还有交付风险，于是开始谴责地产商的无良。如果危机进一步演进，房价大面积下跌，在我国高住宅自有率的情况下，大部分吃瓜群众都会被卷入进来，想想那时地产商更会被千夫所指。

烂尾楼的问题大家怪罪给预售制度，但预售制度扩张了行业的供给资金，降低了供给成本，导致住宅供给能力大幅提高，能够盖得又多又快。城镇居民人均居住面积从1978年的6.7平米到现在的39.8平米，尤其在之前一穷二白资本不够的时候预售制度实际上作用很大。

押金预付这些商业形式我们平时并不少见，商业模式的创新往往都是在风险中找平衡。一手交钱一手交货的模式固然简单直接，但即使正常商业模式里，仍然得有互信，总有人先交钱，也总有人先交货。这种平衡也是权衡的结果。工人不是按日领工资，供应商也不是干一天活就清算一天，建立信用其实就是商业社会的基础，越发达的商业社会，就越依赖信用。

保项目交付就能度过这次危机吗？

历次危机，对行业挽救思路都有不同，08年的危机靠的是货币大水漫灌，14年危机靠的是货币化棚改去库存。这次危机解决靠什么？保项目交付就能度过这次危机吗？

项目交付不是大问题，但是在目前这个状态下，却是大家看得到的大伤口。

危机下，可能一些地方政府没有收入，地产商要还债，供应商干活收不到钱，等到微观的客户个体开始发现交不了楼了，拒绝继续还贷，才开始产生连锁反应，项目不能交付，在某种意义上变成了一个大家都能看得见的大伤口。想把问题混过去，实际上之后问题会此起彼伏。

市场主体都焦头烂额，怎么可能把手中项目做好？保住项目，保住市场更深层次是要保住市场主体。保住市场主体不意味着要保住所有的主体，但是要相信还是一定有好人。

危机下的挤兑，风险真的大吗？

地产不是庞氏骗局

地产这个行业不是庞氏骗局。庞氏骗局的核心是借新还旧，地产生意本质是个批发+制造销售生意。地产商批发土地，拆散成小住宅卖给老百姓，生意模式一点都不复杂。这几年即使地价涨的很快，即使有预售制度，开发商仍然是以销售-交付作为自己经营目的，和庞氏骗局毫不沾边。

但行业确实有自己的隐患，行业周转太快，过度金融化，拿来做生意的钱中借来的钱比例太高。

拿行业优等生万科举个例子，2021年末万科大概有2万亿总资产，存货1万亿，股东权益4000亿（含少数股东权益），负债1.6万亿（算上预售款），一年的经营现金流入有5000亿。

如果销售大幅放缓，流入需要减半，按照8%利率粗算，多支出的利息就是200亿，是股东权益的5%左右，但是如果房价和地价下跌10%，存货就能跌掉1000亿，相当于股东权益跌去25%。

从这样的结构看，价格不下跌，似乎地产商家底还可以，没什么资不抵债风险，但如果价格快速下跌，这个家底就显得薄了。

但发展商维持价格，容忍销售放缓，显然带来的是经营现金流的流动性危机。如果此时融资现金流跟不上，就会倒逼着发展商打折卖房子补上现金流缺口，然后就随着弱市的天量供应，带来市场量价双杀，酿成整体危机，那所有发展商的家底就都不够了。

我们实际上面临的问题是如何重塑信用

怎么向市场证明我是好人

所以，不让流动性危机发展成为全面危机的核心是短期确保发展商的流动性，继而保住住宅价格。一旦已经形成危机，不能放任黑暗森林法则的持续，要挽救市场，就需要假设有好人，这里的好人就是有好的信用的人，金融机构可以借钱给好人，甚至逆市扩张，帮助行业度过危机。

怎样识别好人？大家首先选择相信所有制结构差异，简单讲就是相信国企，相信他有个无限责任的股东。央企很好，但地方国企也不差。朱荣斌在博鳌论坛说其实有的地方国企状况也很糟糕，这点大家当然知道，但是只能选择相信，粗暴直接，但简单有效。

其次是缩短信任链，选择相信业务范围比较聚焦的民企。这些业务地域范围没有打开的民企，在上一轮的竞争中看起来是“失败者”，但现在却因祸得福。由于项目地域聚焦，困难当地金融机构也理解，涉及的合作方多在本地，当地管理部门甚至可能也有一些兜底责任。这样靠比较短的信任链条，也变成了流动性纾困的受益对象。

最难相信的是全国快速扩张的标杆民企，搭着土地招拍挂，资金全国调配的春风，全国扩张顺风顺水。实际业务却像一张复杂的网，谁也说不清楚，看起来都是资产大鳄，有拆东墙补西墙的便利，实际上拆着拆着，谁也不知道到底拆的那块砖是骆驼背上最后一根稻草。选择相信他们，需要更高层面的官方救助和背书，或者整个市场普遍性的放水。

这次出事爆雷的大多是这样的房企，但过去几年房地产行业各种条件鼓励大家长成这样，所以他们在行业内占比也最高，这种模式下，现在即使没有爆雷业务也都很难过。

如何帮助这些大家伙也是行业面临的大课题，前一阵子官方刚刚认定担保了一批发债好人名单，但很快名单里的某房企就传来有事，证明对这个层面的复杂的全国企业来做信用保证实际上大家都有困难，这样的全国企业未来如何监管，地产长期制度可能也都需要深刻思考。

长期看，稳定预期

恢复销售是拆解危机炸弹的核心

短期流动性问题可以通过融资解决，长期还是要恢复足量把产品销售给客户的业务循环。

恢复销售最重要的还是要给发展商松绑，之前很多手段，例如限价、非必要的限购、限产品面积段等政策都需要及时退出。限价取消可以让开发商不那么急的推出新产品，主动减少供应。取消限购和限产品可以提高开发商扩张市场，发现新的客户需求的积极性，毕竟危机阶段，扩张客户需求才是当务之急。

最终市场的企稳还是要看到销售的企稳，很多人都说18万亿不可持续，对地产市场信心不足，可实际上如果分城市拆解来看，原先18万亿的市场也是限制一二线，扩张三四线的结果，未来放松各项限制，一二线城市压抑需求大致弥补三四线市场的衰退，从城市化持续进程看，总量预计还大概能在这个水平徘徊。

调控需要反思，我们可以做的更好

房地产年年调控，经常听到的一句话是守住不发生系统性风险的底线。这次复盘调控，我们可否做的更好？

过去几年说到地产调控，大家都过于关心价格，却往往忽视价格信号传递的供求失衡。限价可能没有解决深层次的供求矛盾，也没有促进市场自发的调节机制。微观化管理手段越多，遇到危机事项，越容易发生部门本位主义的反应。

2016年有个很好的口号叫因城施策，但实际上和行业最相关的土地，金融政策并没有因城施策的灵活性。加上住宅全面限价导致的低利润率，最终形成了行业内以高周转高杠杆为主的现状。发展商没有差异，没有优等生和劣等生之分，一定程度上也是企业危机变成行业危机的不良基础。

大家都着眼于短期价格的起起落落，忽视的是让行业健康发展的长效机制。

地方经济依赖房地产，地区发展平衡依赖房地产，产业发展补贴依赖房地产，多种诉求都绑在这个行业身上，让这个行业不堪重负。表面看起来16-21年最近一拨周期的地产黄金年代非常辉煌，但实际上浪费了黄金年代制度改革的机遇。未来叠加全球化倒退，人口下行，实际改革难度也变大了。

但过去我们改革开放的经验就是，只要坚持实事求是，坚持市场化原则，动员全部市场主体，危机总会过去的。

来源：newway，本文已获授权，对原作者表示感谢！

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