五年之变,潮起潮落!中国核心城市房产与全球重点城市对比研究【“向回看”系列研究13 |国泰海通】

• 研究方式：本文重点探究全球视野下，我国一线城市房产资产配置价值和购买力问题。报告围绕两条主线展开：1）租售比，用于评估房产作为资产所能带来的现金流水平；2）购买力，用以衡量房产对当地居民造成的支付压力。
• 租售比：回稳向好，预期修复。在2021年中和2026年中两个时间节点上，我国一线城市的毛租售比排名均处于全球样本城市末位区间。我们将样本城市持有成本剔除后，进一步计算净租售比。剔除持有成本后我国一线城市租售比排名有所改善，但数据暂时不足以改变我国一线城市在全球住宅回报率排尾部位置。为增强不同城市间租售比的可比性，我们引入名义租售比指标，其计算公式为“名义租售比 = 净租售比 + CPI同比增速”。考虑通胀因素后，2026年中我国一线城市核心区与外围区的名义租售比排名较2021年中的差距有所拉大。2025年10月起，我国CPI数据连续转正，市场对未来形成稳定通胀的预期逐步增强。

• 购买力：改善显著，趋势明确。从2021年中到2026年中，我国一线城市购买力大幅提升，增速领先全球，其中外围区改善最为突出，广州、深圳已进入性价比梯队。自2021年中至2026年中，我国一线城市的房价收入比在全球样本城市排名呈现显著改善，这一变化主要得益于居民收入与房价区间回调至更合理位置。经过近年来市场调整，一线城市居民购房负担整体有所减轻，其中外围区域改善态势尤为明显。
• 底部显现，修复追赶。1）我们以样本城市名义租售比和房价收入比的均值，作为城市象限划分的依据，可将城市归入以下四类画像：高租售比高购买力、低租售比高购买力、高租售比低购买力、低租售比低购买力。2）历时五年，北京、上海、广州已跃升为低租售比高购买力区域，深圳仍处于低租售比低购买力象限。过去五年间，我国一线城市名义租售比受CPI因素制约呈下行压力；但展望未来，租售比有望与经济增速同步回升，趋势性双升机会已开始明朗。从购买力角度看，我国一线城市购买力已实现大步跨跃，购买力提升稳居全球前列。3）综合判断，我国一线城市在全球房产投资价值矩阵中的位置将持续改善，底部已现，修复追赶态势明确。

• 风险提示：基本面不及预期，Numbeo数据库或缺乏三方审核。

1. 研究目标

本篇文章研究的核心，并不只是单纯关注绝对房价，而是重点探究全球视野下，我国一线城市房产资产配置价值和购买力问题。希望着重解决：1）我国一线城市房产当前的现金流回报在全球视野下是否具备吸引力；2）我国一线城市房价经历2021年持续调整后，当前在全球核心城市中处于什么购买力水平。

2. 全球核心样本城市：租售比

2.3.名义租售比

历史回测看，经通胀调整后的名义租售比同样是反应市场价值的有效指标。过去国内住宅实际租金回报率不高，但考虑CPI因素后并不低。但随着近年来国内通胀下行，考虑CPI因素后的国内名义租售比反而偏低。1）传统以“名义租金/名义房价”所测算租售比，存在讨论口径差距造成资产间不可比问题。原有模式所得租售比，本质是实际租售比（=名义租金/名义房价）。以上基础上不论国际比较还是全球大类资产回报率比较，都是不可比口径；2）调整至可比口径的名义租售比，即“名义租售比=实际租售比+潜在通胀”，是更合理可比指标。

为增强不同城市间租售比的可比性，我们引入名义租售比指标，其计算公式为“名义租售比 = 净租售比 + CPI同比增速”。通过叠加CPI增速，名义租售比能够更全面地反映在通胀环境下房产的收益表现，从而弥补单一净租售比指标在跨时空对比中的局限性。需要注意的是，部分样本城市的CPI同比增速数据无法直接获取，对此我们采用该城市所在国家的整体CPI同比增速作为替代。

2021年中，北京、上海、广州、深圳的核心区名义租售比分别为2.50%、3.34%、2.85%、2.27%，在全球样本城市中排名分别为第16、第13、第15、第17位。

2026年中，北京、上海、广州、深圳的核心区名义租售比分别为2.23%、2.52%、2.57%、2.38%，较2021年中分别变动-0.28、-0.82、-0.28、+0.11个百分点。同期，四城在全球样本城市中的排名依次为第19、第17、第16、第18位；与2021年中排名相比，北京后退3位，上海后退4位，广州、深圳均后退1位。

2021年中，北京、上海、广州、深圳的外围区名义租售比分别为2.79%、3.29%、2.86%、2.42%，在全球样本城市中排名分别为第16、第13、第15、第17位。

2026年中，北京、上海、广州、深圳的核心区名义租售比分别为2.53%、2.67%、2.83%、2.67%，较2021年中分别变动-0.26、-0.61、-0.02、+0.26个百分点。同期，四城在全球样本城市中的排名依次为第19、第18、第16、第17位；与2021年中排名相比，北京后退3位，上海后退5位，广州后退1位，深圳持平。

考虑通胀因素后，2026年中我国一线城市核心区与外围区的名义租售比排名较2021年中的差距有所拉大。2025年10月起，我国CPI数据连续转正，市场对未来形成稳定通胀的预期逐步增强。

从全球重点城市角度看，我国一线重点城市与租金收益相关的各项指标暂时排名并不高。过去造成以上现象原因来自房屋价格过高，市场回报率不足。但当前主要原因是租金价格在前期地产去金融化过程中受到一定冲击。考虑2026年6月《‌求是‌》首次明确提出“加快修复居民资产负债表”，我们认为收益率水平后续会伴随居民收入改善同步改善。

3.全球核心样本城市：居民购房负担力

购买力越强的城市，居住性价比往往越高，而居住舒适度同样是衡量房产配置价值的重要维度。通过对比2021年中和2026年中两个时间节点，我们分别考察全球样本城市核心区与外围区的100万美元购房能力和房价收入比，从而衡量当下时点我国一线房产的负担力。

3.1.100万美元的购房能力

Numbeo提供了各城市核心区与外围区的绝对房价数据。我们统一使用美元每平作为统计单位以使价格可比，进而比较100万美元在全球重点城市的购房能力。境外统计房屋面积时通常采用套内面积或使用面积口径，而内地则统一采用建筑面积口径。为使数据可比，我们将北京、上海、广州、深圳的得房率统一按80%处理，以换算至套内面积口径。