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新增建面下降，新增拿地金额及货值微涨，央国企主导拿地市场：2025年百强房企新增土地建面10090万方，同比-4.6%，降幅收窄；新增拿地金额11027亿元，同比+2.6%；新增土地货值22614亿元，同比+2.3%，均是2021年以来首次恢复正增长。从拿地金额及货值排名看，央国企含量更高（拿地金额TOP10占8席，TOP30占25席），民企出清更彻底。
拿地楼面价及预估销售楼面价上升，二梯队房企销售价格兑现较好：2025年百强房企新拿地楼面价10928元/平，同比+7.6%；新拿地预估的销售楼面价22411元/平，同比+7.2%，均是2022年以来首次回升。重点房企中越秀新拿地楼面价33841元/平（最高），金茂新拿地楼面价27777元/平，同比+82.3%（增速最快）。通过对比公司新增土地预估的销售楼面价与公司销售均价，我们发现二梯队房企的两者趋势基本一致且稳健向上，整体销售价格的兑现情况较好，利润或有望率先修复。
投资强度整体有所修复，绿城与金茂并列最高：2025年百强房企投资强度为0.33，恢复至2020年左右的水平。保利、中海、华润、招商的投资强度分别为0.31、0.39、0.34、0.39；金茂、越秀、建发、绿城、滨江的投资强度分别为0.46、0.39、0.35、0.46、0.39，绿城与金茂的投资强度最高。
投资市占率马太效应显著，TOP10房企占据半壁江山：2025年TOP10房企新增拿地金额占比54.6%，同比+5.5pct；新增货值占比54.7%，同比+9.4pct。保利、中海、华润、招商的投资市占率分别为7.1%、9.0%、7.2%、7.0%，与销售市占率相差不大；金茂、越秀、建发、绿城、滨江的投资市占率分别为4.7%、3.9%、3.9%、6.3%、3.6%，高于销售市占率，有望带动销售市占率上升，其中金茂的投资市占率同比+2.2pct，上升速度最快。
投资建议：我们预计2026年商品房销售额降幅有望继续收窄，而市场恢复后的销售增长预期是驱动未来房企估值提升的重要因素，土储结构直接决定销售表现，布局较高房地产市场价值城市且减值计提充分的房企有望率先修复估值，推荐A股开发商：滨江集团、招商蛇口；港股开发商：华润置地、绿城中国、中国海外发展。
政策出台进度及力度不及预期；宽松政策对市场提振效果不佳；房企出现债务违约。1.1 百强房企新增土地建面近五年呈收缩态势
根据克而瑞，2025年百强房企新增土地建面10090万方，同比-4.6%，跌幅较2024年同比-20.8%已有所收窄，新增土地建面近五年呈收缩态势。
2025年百强房企新增土地建面较2018年的最高点90749万方已回撤88.9%，与此对应的是2021年后房屋新开工面积同样大幅调整，我们预计中性条件下2025年新开工面积较2019年回撤74.4%，本轮新增土地建面及新开工面积的调整幅度均较深。
当前新增土地建面下降幅度已经有限，若后续新增土地建面逐步触底企稳，则有望逐步传导至新开工、施工、竣工端。
1.2 强房企新增拿地金额及新增土地货值同比小幅上升
根据克而瑞，2025年百强房企新增拿地金额11027亿元，同比+2.6%；新增土地货值22614亿元，同比+2.3%，均是2021年以来首次恢复正增长。
从投资拿地的节奏来看，在销售持续筑底的背景下，百强房企主要采取量入为出、以销定投的策略，因此当销售出现同比增长或同比降幅收窄后的1-3个月内，房企的拿地金额往往会有所上升；若销售重回疲态，则房企会快速收紧拿地动作，因此房企拿地整体遵从顺周期思维。
1.3 新增拿地金额及货值排名：央国企继续主导市场
从新增拿地金额榜单来看，同销售榜单一样，央国企开发商在2020-2021年本轮地产周期后开始异军突起，逐步成为土地投资的主力军。且拿地金额榜单较销售金额榜单的央国企含量更高，民企出清得更彻底，2025年拿地金额TOP10中有8家央国企，1家混合所有制，1家民企；TOP30中有25家央国企，2家混合所有制，3家民企。
从2022年开始，拿地金额TOP10就仅剩滨江集团一家民企，而TOP30包含三类民企：①龙湖；②实业资本：伟星、长隆；③区域深耕型房企：卓越、建杭置业、江山万里置业、大华、邦泰。
2022-2025年新增拿地金额TOP30主要是央国企，其中包含五类：①中大体量的规模开发商；②地方城投城建；③地方安居集团；④地方轨道交通/地铁；⑤建筑商背景的房企。
从新增土地货值的排名来看，与新增拿地金额的排名出现些许差异，其中招商蛇口的排名由第4升至第2；绿城中国的排名由第5升至第4；越秀地产的排名由第8升至第7，表明以上房企新获取地块预估的销售价格更高，可能更集中在高能级城市的核心地段、或预计打造更高价的产品。
拿地楼面价及预估销售楼面价上升，二梯队房企销售价格兑现较好2.1 百强房企新拿地及预估销售楼面价上升
2025年百强房企新拿地楼面价10928元/平，同比+7.6%；新拿地预估的销售楼面价22411元/平，同比+7.2%，均实现了2022年以来的首次回升；货地比整体仍维持在2.05的低位。
2.2 TOP10房企拿地楼面价及预估销售楼面价维持高位
我们发现2021年后TOP10房企的拿地楼面价及新增土地预估的销售楼面价明显高于其他梯队：曾经的TOP10房企在上一轮棚改周期中依靠广泛布局低能级城市、披露打造刚需型产品实现规模快速扩张，因此表现出新增地价和楼价低于平均水平。在本轮下行期，低能级城市的楼市和地市率先并快速下行，聚焦这一部分市场的房企尤其是民企被持续出清，剩下的头部央国企房企逐步聚焦安全边际更高的高能级城市、区域优质地块，主打改善型产品，因此新增地价及预估的售价持续大幅提升。且我们认为头部央国企投资策略趋同，在土地市场上存在竞争关系，竞拍加价进一步抬高了土地价格。
我们认为在行业尚未完全企稳或房企尚未找到新的投资策略前，头部房企的新增地价可能维持高位震荡，直到地价触及投资测算的安全边际。对于布局低能级市场或者深耕区域市场的中小房企而言，供给出清更为彻底，竞争者大幅减少，有望享受较低的拿地价格甚至优惠的拿地条件。而新增土地预估的销售楼面价已经升至高位，受到竞争加剧及大市影响，部分高地价产品所定出的销售价格高出市场接受的范围，销售表现不佳。
2025年TOP10、TOP11-30、TOP31-50、TOP51-100房企的拿地楼面价分别为19841、9593、6610、5470元/平，同比分别-3.4%、+15.1%、-1.6%、-2.7%。
2025年TOP10、TOP11-30、TOP31-50、TOP51-100房企新拿地预估的销售楼面价分别为40770、19518、13597、11232元/平（明显超过全国平均约1万元/平），同比分别+4.7%、+7.3%、-6.3%、-12.4%。
2025年TOP10、TOP11-30、TOP31-50、TOP51-100房企的货地比分别为2.05、2.03、2.06、2.05；而2024年分别为1.90、2.18、2.16、2.28。在货地比趋同的情况下，对于房企而言，去化速度及成本费用管控能力将决定最终的利润率表现。
2.3 2025年越秀新拿地楼面价最高，金茂新拿地楼面价上升最快
2025年一梯队保利发展、中海地产、华润置地、招商蛇口的新拿地楼面价分别为17254、19399、27858、23095元/平，同比分别-17.7%、-20.0%、+22.9%、+4.6%。
2025年二梯队中国金茂、越秀地产、建发房产、绿城中国、滨江集团的新拿地楼面价分别为27777、33841、20497、22372、27784元/平，同比分别+82.3%、+27.1%、-10.6%、+0.5%、+10.6%。
2.4 新拿地预估销售楼面价分化，二梯队房企销售价格兑现较好
2025年一梯队保利发展、中海地产、华润置地、招商蛇口新增土地预估的销售楼面价分别为35227、47366、43805、53278元/平，同比分别-12.7%、+2.7%、-9.0%、+15.4%。
我们将公司新增土地预估的销售楼面价与公司销售均价放在一起对比（尽管新增土地预估的销售楼面价由于可售建面口径调整、销售节奏与结构等问题，短期内与公司实际完成的销售价格存在差距，但中长期趋势应是一致的）。若两者趋势趋同且稳健向上，一方面可以反应房企在拿地可研阶段的研判较准确、销售价格兑现度高，另一方面可以反应房企周转快、营销打折的折损较少、老库存销售占比即拖累较少。一梯队房企中华润、招商的销售价格兑现相对更好。
2025年二梯队中国金茂、越秀地产、建发房产、绿城中国、滨江集团新增土地预估的销售楼面价分别为50599、67889、40426、41667、46830元/平，同比分别+67.2%、+39.5%、+3.6%、+4.6%、+10.9%。
二梯队房企新增土地预估的销售楼面价与公司实际完成的销售价格趋势基本一致且稳健向上，表明二梯队房企历史包袱相对较轻，在近几年规模扩张的过程中主要靠新项目驱动，整体销售价格的兑现情况较好，利润或有望率先修复。
3.1 百强房企的投资强度上升
2025年百强房企投资强度（投资强度=新增投资额/全口径销售额，后文不再赘述）为0.33，恢复至2020年左右的水平。一方面表明尽管整体销售处于承压阶段，但面对政府出让质素更高的地块、出台更宽松的住宅设计新规、销售出现点状或结构性复苏，房企的投资积极性有所恢复；另一方面可能是政府出让的地块更集中在核心城市核心区域、限制及要求更少，地价更高，进而拉高了房企的投资金额。
3.2 2025年绿城与金茂的投资强度最高，均达到0.46
2025年稳健经营的重点房企（除去面临流动性压力的房企）的投资强度普遍在0.30以上。
2024年一梯队房企在投资上普遍保守，整体投资强度较低，2025年出于补货及看好部分市场的需要，且自身资金实力更雄厚，投资强度普遍上升。二梯队房企过去几年快速扩张，普遍维持较高的投资强度，即使部分房企2025年的投资强度略有下降，但整体依然保持较高的水平。
2025年一梯队保利发展、中海地产、华润置地、招商蛇口的投资强度分别为0.31、0.39、0.34、0.39，而2024年分别为0.21、0.26、0.26、0.17。
2025年二梯队中国金茂、越秀地产、建发房产、华发股份、绿城中国、滨江集团的投资强度分别为0.46、0.39、0.35、0.08、0.46、0.39，而2024年分别为0.28、0.51、0.40、0.09、0.37、0.39。
投资市占率：马太效应显著，TOP10房企占据半壁江山4.1 TOP10房企占新增拿地金额及新增货值的一半
地产行业的马太效益不仅显现在销售层面（2025年TOP10房企销售市占率49.6%），更显现在投资层面（2025年TOP10房企新增投资、新增货值占比54.6%、54.7%）。在当前环境下，房企的销售仍可以依靠库存（即使是打折或工抵），因此部分出险房企仍占据销售榜单的中游水平。但投资需要持续付出真实的现金流，且可能半年或一年内无法形成销售回款，即对于出险或者面临流动性压力的房企来说几无可能，因此投资市占率较销售市占率的提升更为陡峭。
对于房企来说，销售是结果，投资是根本，在本轮周期中失去投资能力或无第二增长曲线的房企将被逐步出清，只有具备持续拿地能力，且具备判别能力（少踩坑，多获取优质地块），最终才能兑现到销售结果上，将投资-销售-投资的链条转动起来，因此马太效应将持续强化。
2025年TOP10、TOP11-30、TOP31-50、TOP51-100房企的新增拿地金额占比分别为54.6%、20.3%、9.7%、15.4%，同比分别+5.5pct、-1.7pct、-1.7pct、-2.1pct。
2025年TOP10、TOP11-30、TOP31-50、TOP51-100房企的新增货值占比分别为54.7%、20.1%、9.7%、15.4%，同比分别+9.4pct、-3.2pct、-2.3pct、-4.0pct。
4.2 重点房企投资市占率与销售市占率的趋势匹配
2025年保利发展、中海地产、华润置地、招商蛇口的投资市占率分别为7.1%、9.0%、7.2%、7.0%，同比分别+0.8pct、+1.4ptc、+0.7pct、+3.5pct。
当前头部房企的投资市占率与销售市占率相差不大（2025年保利发展、中海地产、华润置地、招商蛇口的销售市占率分别为7.5%、7.5%、7.0%、5.8%）。而且我们发现老项目的持续销售帮助头部房企提升市占率的效果可能一般，而新项目能在一定程度上影响销售表现，例如上一年投资市占率下降，则下一年的销售市占率可能增速下降甚至销售市占率直接下降。
2025年中国金茂、越秀地产、建发房产、华发股份、绿城中国、滨江集团的投资市占率分别为4.7%、3.9%、3.9%、0.6%、6.3%、3.6%，同比分别+2.2pct、-1.6pct、-1.0pct、-0.3pct、+0.4pct、-0.4pct，中国金茂的投资市占率上升速度最快。
当前二梯队房企的投资市占率明显持续高于销售市占率（2025年中国金茂、越秀地产、建发房产、华发股份、绿城中国、滨江集团的销售市占率分别为3.4%、3.2%、3.6%、2.3%、4.6%、3.0%）。我们发现在本轮地产周期中，二梯队房企通过在合适的时机逆势扩表，大举购入土地，补充新库存（老项目库存相对头部房企较少），进而销售额及销售市占率快速上升。在行业持续出清的过程中，稳态情况下二梯队房企投资及销售的市占率有望逐步收敛，即在当前投资市占率下，二梯队房企的销售市占率亦有上升空间。
我们预计2026年商品房销售额降幅有望继续收窄，而市场恢复后的销售增长预期是驱动未来房企估值提升的重要因素，土储结构直接决定销售表现，布局较高房地产市场价值城市且减值计提充分的房企有望率先修复估值，推荐A股开发商：滨江集团、招商蛇口；港股开发商：华润置地、绿城中国、中国海外发展。
政策出台进度及力度不及预期：当前政策正自上而下持续落地，重点城市的楼市热度有所复苏，若后续政策无法接续或政策力度不及预期，楼市热度可能无法维持，或不利于市场信心的持续修复。
宽松政策对市场提振效果不佳：2024年9月以来中央政策不断加码，若政策利好对楼市的提振效果不及预期，则难以提振市场信心，或将拖累市场修复进程。
房企出现债务违约：若在宽松政策出台期间，房企出现债务违约，将对市场信心产生更大的冲击。
注：文中报告节选自财通证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。
证券研究报告：《2025房企投资复盘：拿地金额及货值转正，十强占比过半》
对外发布时间：2025年1月6日
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分析师：房诚琦
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