重要提示
本微信号推送的内容仅面向财通证券客户中符合《证券期货投资者适当性管理办法》规定的专业投资者。本微信号建设受限于难以设置访问权限，为避免不当使用所载内容可能带来的风险，若您并非专业投资者，请勿订阅、转载或使用本微信号的信息。
深耕物管近三十载，具备央企背景与股东资源协同优势：公司具备央企背景，是A股物管行业龙头，在机构类物业领域占据领先地位。招商蛇口作为公司控股股东为公司提供稳健的项目资源；招商局集团作为公司实控人，拥有庞大的跨界业务资源，相关业务协同为公司业务提供新的增量空间。
公司持续聚焦物业管理主业，商业运营贡献新动能：2025年上半年，公司物业管理服务收入88亿元，同比+16.8%，收入占比达96.6%；公司商业运营业务在管项目72个，收入0.9亿元，同比+30.7%，拉高整体资产管理业务增速，随着后续商业运营项目数量的增长，未来有望贡献新动能。
业绩增速较快，利润率有望逐步修复：2025年上半年公司营收同比+16.2%，增速在可比公司中最快；归母净利润同比+8.9%，增速在可比公司中第二快。2024年公司毛利率为12.0%，2025年上半年为12.1%；2024年公司净利率为5.1%，2025年上半年为5.4%，后续仍具备改善空间。
公司执行分红+回购的股东回报政策：公司于2024年12月10日首次以集中竞价方式实施股份回购，在2024年12月10日至2025年11月27日期间，累计回购近663万股，占公司总股本的0.62%。公司分红比例由2021年约20%逐年升至2024年30%，未来有望持续提升。
投资建议：我们认为公司作为央企物管公司，内生外拓并举，业绩韧性强，能够实现稳健增长，同时后续分红比例有望逐步提升。预计公司2025-2027年归母净利润分别为9.4亿元、10.7亿元、11.7亿元，对应PE分别为12.0x、10.5x、9.6x。首次覆盖，给予“买入”评级。
宏观经济风险；市场化外拓不及预期；应收账款回收风险。
1.1 公司深耕物业管理行业近三十载
1998年，招商局物业管理有限公司正式成立，开启专业化运营之路。2019年，招商蛇口收购中航善达并注入招商物业，实现“招商积余”重组复牌，进一步整合优质资源。2025年11月，公司拟出售衡阳中航60%股权，盘活历史沉淀资产，落实存量房地产开发项目处置相关承诺。
1.2 股东背景深厚，央企资源禀赋突出
公司具备央企背景。截至2025年三季度末，公司控股股东为招商蛇口（001979.SZ），共持有公司约51.16%股份。股权穿透后，公司实际控制人为招商局集团有限公司，后者由国务院国资委控股。
公司的控股股东招商蛇口为行业头部开发商，能够为公司提供稳健的项目资源。公司的实控人招商局集团在交通、港口、物流、金融服务等业务上拥有庞大的业务资源，通过深化与招商局集团相关业务的协同，有望为公司业务开拓提供新的增量空间。1.3 聚焦物管主业，收入稳健增长
公司总收入及物业管理收入维持增长。2025年上半年，公司实现总收入91.07亿元，同比+16.2%，其中物业管理服务收入达88.00亿元，同比+16.8%。物业管理收入占总收入比重高达96.6%，2024全年占比为96.0%，1H2024占比为96.1%，是公司绝对核心的收入来源。物业管理服务收入占比持续提高，是公司业绩的压舱石。自2020年以来，公司物业管理服务收入占比始终稳定在93%以上，且整体呈现稳步提升趋势，从2020年的93.1%提升至2025年上半年的96.6%。1.4 物业管理贡献毛利润的核心
公司总毛利润及物业管理毛利维持增长。2025年上半年，公司实现毛利总额11.04亿元，同比+15.9%，其中物业管理业务贡献毛利9.55亿元，占总毛利比重达86.5%，同比+12.0%。
物业管理服务毛利占比亦持续提高。自2022年以来，公司物业管理毛利占比始终稳定在80%以上，且整体呈现缓慢提升趋势。随着公司聚焦主业，物管毛利占比逐步升至2025年上半年的86.5%。
2.1 物管业务规模扩张
物业管理业务收入逐步增长，毛利率趋于稳定。公司物业管理业务主要包括：基础物管业务（包含住宅及非住宅）、平台增值服务、专业增值服务。2022-2024年物管业务收入复合增速15%。1H2025物管业务收入88亿元，同比增长17%，其中专业增值服务收入增长是重要驱动因素。基础物管业务占物管业务收入比例约8成左右，近年来占比呈逐步下降趋势，主要由于专业增值服务收入占比逐步提升；公司物业管理业务毛利率具备韧性，已逐步趋于稳定。
2.2 物业管理业务——基础物管
公司基础物管业务收入持续增长，盈利质量企稳回升。基础物管业务呈现缓慢增长的态势，营收从78.0亿元逐步提升至134.0亿元，同时，业务增速持续放缓，同比增长率从28.89%逐步下降至7.75%。同时，毛利率经历了一段下降后有所回升，从早期11.11%一度降至8.76%，最终恢复至11.56%，整体来看，该业务在规模扩张阶段面临增长动力逐步减弱，近期虽营收收缩，但盈利质量呈现企稳回升迹象。在管规模具备韧性，住宅项目及关联方项目面积占比提升。2022-2024年公司在管面积复合增速为8%。受行业持续下行影响，1H2025公司在管面积为3.7亿平方米，同比小幅-4.3%，具备较强韧性。在管项目中，住宅项目及关联方项目面积占比提升。1H2025公司住宅项目在管面积占比提升3.9pct至38.3%，关联方项目在管面积占比提升2.0pct至35.3%。受地产行业持续深度调整，物业外拓市场竞争加剧，1H2025公司新签年度合同金额17.6亿元，同比下降6.8%。公司持续发力第三方外拓以及非住宅外拓，2021年至2025年上半年公司第三方新拓年度合同额占比由不足80%稳步上升至90%以上；公司非住宅新拓年度合同额占比由70%左右稳步上升至80%以上。2.3物业管理业务——增值服务
公司物管业务中的增值业务包括平台增值服务和专业增值服务。平台增值服务：承载公司平台化增值化的战略使命，致力成为物业私域流量领先的轻资产平台运营商，围绕物业强相关的社区生活服务场景，打造以到家服务、空间资源、企业集采等产品的多元增值服务。专业增值服务：为客户提供专业化配套与增值服务，并通过设立专业子公司提供专业化服务。
平台增值服务蓬勃发展，毛利率迅速提升。以到家汇等平台为代表，通过持续深化数字化升级，带动平台交易额突破11亿元。深耕家政服务赛道，广州区域市场渗透率突破 30%，客户复购率创历史新高。通过“千机行动”在全国范围内实现智能设备运营业务规模化覆盖，加速数字化服务升级。
专业增值服务提质增效，收入水平稳步增长。持续推进业务创新和强化能力提升，创新房产经纪服务模式，快速实现“余房网”平台经济规模突破。深化与关联方合作，重点布局精装修与第三方维修两大核心赛道，精装修业务聚焦重点城市布局，在成都、上海、长沙、武汉等区域成功落地多个标杆项目。
3.1商业运营业务
资产管理业务由“商业运营业务”和“持有资产出租业务”构成，其中“商业运营业务”的收入占比逐年提升，已由2020年的5.1%提升至2025年上半年的30.1%。
2024年受宏观经济影响，“商业运营业务”收入同比略有下降，但2025年上半年实现收入0.9亿元，同比+30.7%，复苏态势明显，其增速明显高于同期资产管理业务整体增速，成为拉动该板块增长的主要动力。
商业运营业务整体维持较高毛利率水平，剔除异常年份基本维持在40%以上的较高水平。
截止至2025年上半年，公司在管项目72个，其中受托管理招商蛇口的项目为60个，自持项目3个，第三方品牌输出项目9个；合计在管面积为397万方。
3.2 持有资产出租业务
“持有物业出租及经营业务”收入规模相对稳定但增长承压。该板块收入在2023年恢复增长后，2024年及2025年上半年均出现小幅同比下滑，显示其经营效益面临一定的市场环境挑战。2025年上半年，“持有物业出租及经营业务”实现2.1亿元收入，同比-2.2%。“持有物业出租及经营业务”毛利率虽有波动但整体维持较高水平，除2022年外其毛利率基本维持在50%以上水平。
从持有资产的业态结构看，公司较为依赖自持的3个商业项目及1个酒店项目，商业+酒店项目面积占比合计达89.7%，其他业态中写字楼和零星商业面积占比约10%。从出租率看，由于酒店项目长租给深圳格兰云天酒店，故维持100%出租率；购物中心和写字楼项目的出租率受宏观经济影响波动较大，2025年上半年两类业态的出租率均有下降（购物中心由94%下降至92%；写字楼由90%下降至87%），拖累整体出租率下降1个百分点至93%。长期看，持有资产出租与经营业务对公司而言并非优质业务，重资产的模式会拖累公司的资产负债表，预计自持项目未来将逐步出表。4.1可比公司选择
我们选择保利物业、中海物业、万物云、绿城服务共四家公司作为可比公司。可比公司同样是深耕物管赛道、经营稳健的行业头部公司，除万物云外，其他公司的营收、归母净利润体量与公司基本相当。4.2公司营收及归母净利润的增速较快
2025年上半年公司实现营收同比+16.2%，增速在可比公司中最快。在可比公司中，公司一方面聚焦物业管理主业，另一方面并聚焦专业服务能力、商业运营管理能力的建设，整体收入增长较为稳健。2025年上半年公司实现归母净利润同比+8.9%，增速在可比公司中最快。公司积极深化经营管理变革，持续优化资源配置，在风险可控的前提下实现降本增效，归母增速在可比公司中仅次于绿城服务，位于第二快。4.3公司利润率水平有望逐步修复
公司利润率水平有所回升。2024年公司毛利率为12.0%，2025年上半年为12.1%；2024年公司净利率为5.1%，2025年上半年为5.4%。整体来看，公司利润率在可比公司中较低，后续仍具备一定的改善空间。4.4 公司销管费率有望持续下降
公司销管费率较低，经营效益持续释放。随着公司开展提质增效，提升组织效能及管理水平，进行业务聚焦区域聚焦， 公司销管费率2024年为4.63%，2025年上半年为4.19%，呈下降趋势，在可比公司中处于较低的水平。4.5公司应收账款周转天数减少
公司应收账款周转天数在可比公司中最低。从应收账款周转天数来看，2024年公司的应收账款周转天数为47天，较2023年减少6天；2025年中期公司的应收账款周转天数为59天，较去年同期减少16天。公司的应收账款周转天数在可比公司中最低，具备较好的应收管理能力。
4.6公司经营性现金流净额对净利润的覆盖倍数较高
公司的经营性现金流净额对净利润的覆盖倍数在2020-2024年期间均维持在1.5倍以上，甚至在2020及2023年能达到2倍以上，体现出公司的盈利质量较高，能够实现有现金流的利润。4.7公司通过分红+回购来提升股东回报
自2021年以来，公司分红比例逐年提升，已由2021年的21%升至2024年的30%，体现出积极回馈股东的诚意。我们认为未来公司分红比例或有进一步提升的空间。同时根据公司于2025年11月27发布的公告，公司于2024年12月10日首次以集中竞价方式实施股份回购，在2024年12月10日至2025年11月27日期间，累计回购近663万股，占公司总股本的0.62%。5.1盈利预测
我们假设物业管理服务内生外拓动能强劲，能够随着规模扩张实现稳健增长，2025-2027年收入同比增速分别为12.0%、8.0%、5.0%。资产管理业务（商业运营、持有物业出租及经营）稳步发展，但2025年受大环境影响表现承压，2025-2027年收入同比增速分别为1.8%、4.0%、3.0%。其他业务是剩余不动产处置业务，体量较小，预期2025-2026年完成剥离。根据上文对三项主要业务的预测，预计公司2025-2027年总营收分别为191.5亿元、206.5亿元、216.7亿元，同比增速分别为+11.5%、+7.9%、+4.9%。公司采取降本增效等措施，随着收入的增长，预计管理费用率及研发费用率将逐步下降，预计2025-2027管理费用率分别为3.10%、2.85%、2.70%；预计2025-2027研发费用率分别为0.40%、0.35%、0.30%。销售费用率受行业竞争激烈及公司专业服务拓展的影响，预期销售费用绝对额上升，其增速与收入增速同步，预计2025-2027销售费用率维持0.70%。5.1可比公司估值
可比公司选择同样在A股上市，且主营业务同为物业管理服务的南都物业、新大正、特发服务作为可比公司，可比公司2025年PE的中位数为22.1x。我们认为公司作为央企物管公司，内生外拓并举，业绩韧性强，能够实现稳健增长，同时后续分红比例有望逐步提升。首次覆盖，给予“买入”评级。（1）宏观经济风险：若宏观经济表现承压，将可能拖累地产销售表现，进而影响项目竣工后交付公司管理的规模，同时还会影响公司的收缴率。
（2）市场化外拓不及预期：公司物业管理服务的面积及业绩大部分通过外拓第三方项目得来，若后续外拓不及预期，会影响公司未来规模扩张的速度。
（3）金融资产减值超预期：若贸易应收账款、其他应收款等金融资产计提大额减值，则会影响公司当期净利润表现。
注：文中报告节选自财通证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。
证券研究报告：《央企A股物管龙头，质效提升稳进向上》
对外发布时间：2025年1月4日
报告发布机构：财通证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）
分析师：房诚琦
SAC证书编号：S0160525090002
分析师：陈思宇
SAC证书编号：S0160525090008
分析师：何裕佳
SAC证书编号：S0160525090001
评级说明及声明
分析师承诺
作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。资质声明
财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。以报告发布日后6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：
买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于 10%；
增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在 5%～10%之间；
中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；
减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%；
无评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。
A股市场代表性指数以沪深300指数为基准；中国香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普500指数为基准。
以报告发布日后6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：
看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；
中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；
看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。
A股市场代表性指数以沪深300指数为基准；中国香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普500指数为基准。
本报告仅供财通证券股份有限公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。
本报告的信息来源于已公开的资料，本公司不保证该等信息的准确性、完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请。
本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。
本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制。因此，客户应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。
本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。
本报告仅作为客户作出投资决策和公司投资顾问为客户提供投资建议的参考。客户应当独立作出投资决策，而基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前应咨询所在证券机构投资顾问和服务人员的意见；
本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。
本文节选自财通证券股份有限公司（简称“财通证券”）已公开发布的研究报告，如需了解详细内容，请具体参见财通证券发布的完整版报告。本微信号推送的内容仅面向财通证券客户中的专业投资者，若您并非该类客户，请勿订阅、转载或使用本微信号的信息。本微信号建设受限于难以设置访问权限，财通证券不会因您订阅本微信号的行为或者收到本微信号推送消息而视为我们的当然客户。
本微信号旨在及时分享研究成果，并不是我们的研究报告发布平台。所载资料与我们正式发布的报告相较存在延时转发的情况，并可能因报告发布日之后的情势变化而不再准确或失效，且本微信号不承担更新推送信息或另行通知的义务，后续更新信息请以财通证券研究所正式发布的研究报告为准。
在任何情况下本微信号所推送的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，投资者不应单纯依靠所接收我们推送的信息而取代自身的独立判断，必须充分了解各类投资风险，自主作出决策并自行承担投资风险。为避免投资者不当使用所载资料，提示关注以下事项：（1）本微信号所载资料涉及的盈利预测、投资评级、目标价等，均是基于特定的假设条件、特定的评级标准、相对的市场基准指数而得出的中长期价值判断，不涉及对具体证券或金融工具在具体时点的判断。（2）本微信号所载资料涉及的数据或信息均来源皆被财通证券认为可靠，但财通证券不对前述数据或信息的准确性或完整性做出任何保证，报告内容亦仅供参考。（3）不同时期，财通证券可能会依据不同的假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本资料意见不一致的市场评论或投资观点。
为控制投资风险，投资者应仔细阅读本资料所附的各项声明、信息披露事项及风险提示。由于上述所列风险提醒事项并未囊括不当使用本资料所涉的全部风险，投资者必要时应寻求专业投资顾问指导。
本微信号版权仅为财通证券股份公司所有，并保留一切法律权利。未经事先书面许可，任何投资机构和个人不得以任何形式翻版、转载和发表。
10个月宝宝每天需要喝多少奶粉？
