报告正文

“金三银四”之后，5月二手房成交延续高增。我们跟踪的23个重点城市，1-3月二手房成交量同比-5.3%，4月同比增速提升至10.4%、5月前15日进一步提升至21%。

结构来看，核心城市与非核心城市均有改善。其中，9个核心城市（北京、上海、深圳、广州、杭州、成都、青岛、苏州、厦门），4月二手房成交面积同比8.9%，5月前15日，同比增速提升至19.8%；其余14城，成交增速同样从16.1%提升至25.4%。

总量高增的背景之下，我们进一步关注成交结构，近期二手房成交高增，低总价、小面积的刚需房是主力，关注三个数据：

一是二手房成交总价分布，300万以下的占比提升。例如上海市，参考上海中原研究院的数据，2026年1-4月，总价300万以下的二手房成交占比平均为69.8%，较2025年公开样本均值的64.5%大幅提升。北京市，参照中指研究院的数据，今年1-2月300万以下二手房成交占比为42%，较2025年的37%同样大幅提升。

二是成交面积分布，小户型占比持续提升。上海市，今年1-4月90平以下成交占比为65.9%，高于2025年公开样本均值的64.8%；北京市，今年1-2月90平以下成交占比为65%，较2025年的62%同样有所提升。

三是高频观察套均成交面积，当前仍低于去年同期。截至5月15日，北京、上海、深圳、套均成交面积89.4平、80.5平、99.3平，均低于去年同期，侧面印证当前二手房成交以刚需为主。

我们对比当前地产环境与此前二手房高增时期的差异。关注10个持续公布二手房成交数据的城市样本，为平滑单月数据波动，我们观察12月移动平均同比增速。历史上，2015年6月-2016年12月、2023年3月-2024年1月、2025年1月-2025年9月，二手房成交增速同样较高，12个月移动平均同比增速均在15%以上。指标方面，关注四个指标，包括租金（衡量居民收入预期）、居民中长贷（居民加杠杆意愿）、土地溢价率（房企的房价预期）、新开工（房企加杠杆意愿）。

第一，2015年6月-2016年12月，四个指标均有改善。①租赁市场较为平稳，租金稳步上涨，同比增速稳定在2%-3%区间，反映居民收入预期基本平稳；②居民加杠杆意愿稳步回升，2015年6月开始居民中长贷持续同比多增，2015年6月-2016年12月，月均同比多增1800亿；③土地溢价率进入回升区间，至2016年9月冲高至74%；④新开工增速转正，2015年1-6月，新开工同比-17.3%，至2015年末，降幅收窄至-14.6%，2016年全年，增速转正，录得8.7%。

第二，2023年3月-2024年1月，四个指标尚未明显修复。①租赁市场处在低位，租金同比在-1.0%至1.1%之间波动，区间均值仅0.2%；②居民加杠杆意愿尚未趋势性修复，个别月份仍出现大幅少增，区间月均同比多增538亿；③土地溢价率仍在低位，区间均值5.1%；④房企加杠杆意愿仍弱，新开工累计同比并未转正，2023年3月为-17.8%，至2023年末降幅扩大至-20.9%，2024年1-2月进一步降至-30.6%。

第三，2025年1月-2025年9月，四个指标均有压力。①租赁市场走弱，租金同比持续为负，期间均值约-4.0%；②居民加杠杆意愿未改善，虽然3-6月阶段性同比多增，但7月和8月分别同比少增1200亿元和1000亿元，期间居民中长贷月均同比少增230亿；③土地溢价率阶段性改善后重新回落，2025年3月一度升至18.0%，但随后回落至9月的4.1%；④新开工降幅有所收窄但绝对降幅仍大，2025年1-2月新开工累计同比为-28.9%，至9月收窄至-18.3%，但距离转正仍有距离。

当前而言，四个指标尚未改善，包括：①租赁市场仍偏弱，今年1-4月百城住宅租金同比均值-7.4%；②居民加杠杆意愿偏弱，1-4月居民中长贷持续少增，月均同比少增1600亿元；③土地溢价率仍在低位，1-4月平均为6.4%，低于2025年均值7.3%；④新开工增速仍在下探，今年1-3月住宅新开工同比-22%，较2025年的-19.8%继续下滑。四个指标仍处在偏弱区间。

具体内容详见华创证券研究所5月21日发布的报告《【华创宏观】二手房成交回暖下的三点观察》。